1980년대 뉴욕의 투자 업계에서 파산이라는 단어는 대체로 회피의 대상이었다. 법정관리에 들어간 회사, 채권자들이 서로 물어뜯는 구조조정 협상, 주식이 거의 휴지 조각처럼 거래되는 기업들. 대부분의 펀드매니저는 그런 종목을 포트폴리오에서 지우고 싶어 했다. 마이클 프라이스는 반대로 그런 자리로 걸어 들어갔다.
그는 뮤추얼시리즈펀드(Mutual Series)라는, 당시 기준으로는 화려하지 않았던 밸류펀드 운용사를 맡아 키운 인물로 알려져 있다. 이 펀드의 색채는 벤저민 그레이엄식 가치투자의 전통에서 출발했지만, 프라이스는 여기서 한 걸음 더 나아갔다. 그는 단순히 저평가된 우량주를 찾는 데 머물지 않고, 파산·청산·기업 재편이라는 복잡하고 불쾌한 상황 속에 숨어 있는 가치를 파고드는 방식을 자신의 무기로 삼았다.
왜 파산 기업인가
파산 절차에 들어간 기업의 주식이나 채권은 대개 투매의 대상이 된다. 기관투자자들은 규정상, 혹은 평판상의 이유로 부실 기업 관련 증권을 보유하기 어렵다. 개인투자자들은 복잡한 법적 절차를 이해하기 힘들어 손을 대지 않는다. 그 결과 가격은 실제 청산가치나 재편 후 예상 가치보다 훨씬 낮은 수준까지 떨어지는 경우가 생긴다.
프라이스가 주목한 지점이 바로 여기였다. 회사가 망했다는 사실 자체가 아니라, 망한 회사의 자산과 채권 구조, 그리고 법정에서 진행되는 재편 절차의 결과물이 시장 가격에 제대로 반영되지 않는다는 비효율에 주목한 것이다. 그는 파산법 조항을 꼼꼼히 읽고, 채권자 위원회의 협상 구도를 분석하고, 어떤 채권이 새 회사의 주식으로 전환될지, 그 가치가 얼마나 될지를 추정하는 작업에 상당한 시간을 들였다고 알려져 있다. 이런 분석은 일반적인 재무제표 분석보다 훨씬 더 법률적이고 절차적인 지식을 요구했다.
군중과 반대로 움직인다는 것의 실체
흔히 가치투자를 “남들이 팔 때 사는 것”이라고 단순화하지만, 프라이스의 방식을 들여다보면 그 말이 얼마나 많은 실무적 노력을 감추고 있는지 알 수 있다. 단순히 가격이 싸다는 이유로 파산 기업 주식을 사는 것은 도박에 가깝다. 그가 실제로 한 일은, 그 싼 가격의 이유를 하나하나 해체해서 어디까지가 진짜 위험이고 어디부터가 시장의 과잉 반응인지를 구분하는 작업이었다.
이 과정에는 필연적으로 법정 서류, 채권자 명부, 자산 매각 계획서 같은 것들을 파고드는 지루한 실무가 따라온다. 화려한 직관이나 대담한 베팅의 이야기가 아니라, 남들이 귀찮아서 안 하는 일을 성실하게 해낸 결과에 가깝다는 점이 이 사례의 핵심이다.
구조조정이라는 시간과의 싸움
파산·구조조정 투자의 또 다른 특징은 시간이다. 법정 절차는 예측하기 어렵고, 몇 달로 끝날 수도, 몇 년을 끌 수도 있다. 그 기간 동안 시장 상황이 바뀌고, 채권자들 간의 이해관계도 계속 변한다. 이런 불확실성을 감당하려면 개별 종목에 대한 분석력뿐 아니라, 결과가 나오기까지 기다릴 수 있는 자금 구조와 심리적 여유가 함께 필요하다.
뮤추얼시리즈펀드가 이런 전략을 지속할 수 있었던 배경에는, 단기 성과에 쫓기지 않고 복잡한 상황을 끝까지 추적할 수 있는 조직적 여건이 있었다고 볼 수 있다. 이는 개인투자자가 흉내 내기 어려운 부분이기도 하다. 법정관리 기업의 주식을 산다는 아이디어 자체는 누구나 떠올릴 수 있지만, 그 절차를 끝까지 추적하고 검증할 수 있는 시간과 전문성을 갖추는 것은 전혀 다른 문제다.
남은 이야기
프라이스의 접근이 특별했던 이유는 시장이 공포에 질려 도망친 곳에 규율을 가지고 걸어 들어갔다는 점 자체보다, 그 규율의 구체적인 내용에 있다. 그는 싼 것을 산 것이 아니라, 왜 싼지를 이해한 다음에 샀다. 그 차이가 결국 파산이라는 단어를 기회의 언어로 바꿔놓은 지점이었다.